‘花旗银行会生存吗？’

2008年3月17日–上周华尔街关注的焦点–实际上，很多金融世界–是贝尔斯登是否会破产。由于人们对其仅以120亿美元股权持有的3950亿美元资产的质量产生了疑问，其客户和其他经纪人不愿接受与贝尔斯登进行交易所产生的交易对手风险，而其贷方开始担心还款。在这种程度的杠杆作用下，即使资产价值小幅下降也可能严重侵蚀公司’的权益基础。但是，鉴于贝尔斯登只不过是美国第五大经纪人，它在金融界就算是一条小鱼了。

让’我们来看看大鱼，即商业银行。实际上，让’看看其中最大的一个：“花旗银行会生存吗？”

It’这个问题甚至在一年前才考虑问一个问题就令人发指。有趣的是’这个问题在近二十年前的上一次银行危机中经常被问到，最终导致1991年的纾困。

那时花旗–更确切地说，是花旗集团及其银行子公司花旗银行–由沙特王子瓦勒德·本·塔拉勒（Alt-Waleed bin Talal）出资5.9亿美元保释。花旗银行和其他许多美国银行几乎被储蓄所摧毁&贷款危机和随后的房地产崩溃使美国陷入严重的衰退。

当时金融系统蒙受的损失约为1000亿美元。毫无疑问，这次的最终数字将会更高。美国不仅比上次更加杠杆化，次贷危机的影响正在全球范围内感受到。全世界的金融机构已经解决了1400亿美元的坏账。

评论美联储上周宣布的2000亿美元计划， 电报 在英国明智地观察到：“美联储最新提供了2000亿美元的廉价现金，为错误的对冲基金提供了更多的国家援助，并为华尔街银行家提供了华盛顿支持的另一笔救助资金。但“随着纾困的规模越来越大，那么显然导致它们的问题必定会越来越大.” [emphasis added]

花旗银行和其他银行是否也对贝尔斯登公司发生了什么事情？ 是，这可能现在正在发生，因为人们越来越担心交易对手风险降低了所有行业，其影响正在某种程度上影响所有金融机构。

但是，商业银行比经纪人具有一些优势。他们可以使用美联储的所谓贷款人‘last resort’。另外，银行有“invisibility cloak”隐藏资产，因此要比商业银行Bear Stearns等经纪人更难辨别商业银行的财务状况。经纪人没有“invisibility cloaks”因为要求他们将资产的价值标记为市场价值，即最后一次交易的价格。

银行辩称，账簿上的贷款不是可交易证券，因此它们没有市场价值。这种说法有一定的逻辑性，但在许多情况下是不合理的。人们不需要市场价格就可以知道利率上升时固定利率抵押贷款的价值将下降，但是银行可能仍按账面价值进行抵押。或者，如果一家公司被评级机构降级，则银行无需将其对该公司的贷款标记为可疑（如果不是由评级机构（而不是评级机构）’s）贷款将还清。

当然，银行也拥有可交易证券，其中许多可能类似于贝尔斯登和其他经纪人所拥有的那些。但是即使在这里，商业银行也可以免费通行。如果交易组合中的证券表现不如预期，则银行可以将其转移到投资组合中，以避免将其标记为市场，声称银行打算将其持有至到期，因此其当前市值无关紧要。由于一个致命因素，这种逻辑当然是胡说八道–杠杆作用。杠杆的使用意味着所有银行都可能面临信心危机，就像现在贝尔斯登承受的那样。在危机中，正如我们在贝尔斯登身上发现的那样，可能是整个银行’的资产可能需要在到期前出售。

因此，尽管市场已经在试图分析贝尔斯登，房利美，雷曼兄弟和其他公司是否将进入谷底，但我们还需要询问它们中最大的一家–花旗集团及其银行子公司花旗银行– are solvent.

我们可以通过检查花旗来做到这一点’的资产负债表。我无视其损益表，因为在危机中，未来的现金流量基本上与银行无关’的生存和流动性需求。

下表提供了关键的财务事实。这些数字来自花旗’的2005年12月至2007年12月的季度报告，提供了最新报告。

从2005年至今’杠杆（总负债除以股东’权益）从每个季度的12.3增至18.2倍。因此，在此期间，权益占负债的百分比从8.1％下降到5.5％。但是，我在表格下半部分显示的真实情况显示花旗的跌幅更大’股本和相应的杠杆增加。

注意花旗的增长’自2005年以来的无形资产和商誉。在危机情况下，这些资产和商誉基本上没有价值，因此我从股东权益中减去了这些资产，以确定花旗’有形资产。然后我计算了花旗’通过将其总负债除以有形权益来获得实际杠杆，这是惊人的41.6倍。花旗的总权益占有形资产总额的2.3％。

这个2.3％的数字对于确定Citi是否为溶剂至关重要。这就是我们进行不可避免的主观判断的地方。的“invisibility cloak”商业银行用来隐藏资产的方法使得无法确定这些资产的质量。但是，有一个可以避免的冷酷事实。鉴于花旗’对于有形资产的有形权益为2.3％，我们知道，如果这些资产的价值比其报告价值低2.3％，则花旗无力偿债。花旗银行可能因为其为液体而继续经营，但它将以无偿债能力经营。

因此，问题就变成了花旗是什么’的资产值多少？如上所述，我们可以’不能准确回答该问题，但是这里有一些信息需要考虑。

（1）花旗拥有1334亿美元的3级资产。这里 ’s MarketWatch最近在报告花旗时如何描述此类别’s Level 3 assets: “第三级资产的流动性极低，或交易频率极低，以至没有可靠的价格，因此其估值基于管理层’s best guess.”在对贝尔斯登的分析中， 巴伦’s 谨慎观察：“特别值得关注的是熊’所谓的三级资产，截至11月，资产规模为280亿美元，根据定义，这些资产是非流动性的，仅以公司的价值为基础’自己的估算。任何买家都可能担心有必要降低这些资产的价值以及熊市的价值。’大型金融衍生品 .” What’s more, Bear’s so-called “large book”与花旗的规模相比，衍生品的数量显得苍白’的书。根据货币审计署的说法，花旗是名义价值为34.0万亿美元（原文如此）的金融衍生品的交易对手。我们应该牢记沃伦·巴菲特’从2002年开始的警告：“衍生工具是大规模毁灭性的金融武器，虽然具有潜在危险，但仍具有致命的危险.”

（2）上周 摩根大通（JP 摩根）警告说，华尔街正面临着“systemic margin call”仅次级抵押贷款一项就可能消耗3250亿美元的资本。仅花旗银行就拥有美国总银行资本的10％，因此，如果要承担摩根大通预计的这一损失的10％，即325亿美元，则仅剩下172亿美元的有形股权。注意 摩根’s的分析忽略了现在被质疑的所有其他文件，这可能对银行意味着更大的损失。例如，2月29日^日 彭博社报道：“花旗集团（Citigroup Inc.）帮助创建了至少69亿美元的Ambac Financial Group Inc.保险的证券，其价值暴跌并可能要求保险公司支付索赔.”显然这些是一些“的Ambac’s most troubled CDOs“, i.e. 日e one’最有可能蒙受巨大损失。鉴于Ambac’尽管花旗最近注资，但未来仍受到质疑，花旗可能会因这些CDO遭受损失，更不用说其他公司了’它帮助编写的劣质CDO。值得注意的是，花旗在上半年已经承受了超过200亿美元的信贷相关损失，而且鉴于美国现在正处于衰退中，今年的情况更糟。在衰退中，银行损失几乎总是恶化。

（3）大学毕业后，我在1960年代后期开始在一家银行工作时，正常的银行杠杆被认为是权益的6至8倍。但是让’s假设上表中列出的花旗在2005年12月的21.4倍实际杠杆率是足够的。为降低杠杆率并使资本比率回到2005年12月的水平，花旗需要筹集469亿美元的股本，几乎使资本基础增加一倍。当然，此计算假设花旗没有进一步的冲销，并且没有’通过发放新贷款来扩大其总资产–两者似乎都是不可能的。

（4）另外，花旗可以出售资产并通过偿还债务来降低杠杆率。但是鉴于涉及的大量资金和当前的市场状况，这种替代方案似乎不切实际。为了将其杠杆率恢复到目前的资本基础上的2005年水平，花旗将需要处置3,841亿美元的资产。只有大规模销毁资产价格，才有可能进行如此规模的销售，造成损失，从而进一步侵蚀花旗’s capital base.

（5）真正的致命弱点是银行放贷多头，借空。换句话说，他们通过支票账户存款和90天贷款来资助长期贷款。正如贝尔斯登（Bear Stearns）所发现的那样，这些资金来源会在一夜之间消失。资产/负债管理的这种不平衡在整个历史上已经杀死了无数银行。

花旗是溶剂吗？我们只是不’不知道。但是有一些值得关注的理由。我们正处于银行偿债能力受到质疑的重复时期之一，例如1980年代后期&危机正在酝酿中。或许更像是1974年，西德赫尔施塔特银行（Herstatt Bank）的倒闭引发了全世界的银行业危机，最终导致纽约市富兰克林国家银行（Franklin National Bank）倒闭。问题是杠杆。太多的债务因资本太少而延期，因此即使银行价值缩水很小’的资产会严重侵蚀其资本并使之资不抵债。

无论如何，看起来我们已经面临的金融危机会在变得更好之前变得更糟，我并不孤单。凯雷投资集团的联合创始人大卫·鲁宾斯坦（David Rubenstein）告诉 华尔街日报 上个星期：“这是冰山一角。人们看着我们的处境并说：‘除了上帝的恩典，我去了那里。’还有其他人用指甲挂在上面.”

他应该知道。他的小组管理着凯雷投资公司（Carlyle Capital），该公司最近拖欠了对花旗银行和其他银行的贷款，其股价如上图所示。